去年下半年以來(lái)，在抑制資產(chǎn)泡沫和“防風(fēng)險”的政策基調下，金融業(yè)的杠桿與潛在風(fēng)險開(kāi)始為各方所關(guān)注，并逐漸成為宏觀(guān)調控著(zhù)力的重點(diǎn)。從國際經(jīng)驗來(lái)看，利率市場(chǎng)化伴隨著(zhù)銀行信貸膨脹和資產(chǎn)泡沫的情況，在很多國家都出現過(guò)。背后的原因不難理解，即利率市場(chǎng)化導致利差收窄，以存貸款為主要收入來(lái)源的傳統銀行模式受到嚴重沖擊。通過(guò)加快資產(chǎn)擴張來(lái)“以量補價(jià)”以及通過(guò)綜合化經(jīng)營(yíng)來(lái)拓展收入來(lái)源，是各國銀行業(yè)在利率市場(chǎng)化階段的顯著(zhù)特征。實(shí)踐層面不斷突破的背景下，金融監管制度未能及時(shí)完善，就難免造成“牛欄關(guān)貓”的局面。已有的監管制度難以對創(chuàng )新業(yè)務(wù)進(jìn)行有針對性的約束和限制，監管灰色地帶眾多，“影子銀行”等金融亂象也愈演愈烈。

　　在上述背景下，完善監管制度，并強化監管政策實(shí)施，是抑制資產(chǎn)泡沫進(jìn)一步升級和化解系統性金融風(fēng)險的關(guān)鍵所在。不過(guò)，由于監管指向的重點(diǎn)業(yè)務(wù)（如同業(yè)業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)，等）的存量規模較大。在自查過(guò)程中，由于未來(lái)的政策走向把握不清，銀行出于風(fēng)險規避方面的考慮，大幅壓縮甚至暫停了部分業(yè)務(wù)。這種過(guò)度反應，一方面使一些原本合理的業(yè)務(wù)受到了影響；另一方面則是強化了市場(chǎng)的恐慌預期，負面反饋疊加，使市場(chǎng)流動(dòng)性日趨緊張，引發(fā)整個(gè)金融體系的波動(dòng)。這種局面，顯然不是宏觀(guān)調控或監管強化的初衷。如何在確定政策方向不變的前提下，合理引導機構和市場(chǎng)預期，穩妥實(shí)現“去杠桿”、“防風(fēng)險”的目標，將是未來(lái)一段時(shí)間宏觀(guān)調控和監管政策的關(guān)鍵所在。近期，有關(guān)部門(mén)頻繁發(fā)聲，也正是在嘗試加強對市場(chǎng)的溝通和引導?？偨Y起來(lái)，有以下幾個(gè)方面的重要信息值得關(guān)注：

　　其一，金融（銀行）體系的風(fēng)險仍在可承受范圍，不宜過(guò)度渲染。從目前各界關(guān)心的金融杠桿情況來(lái)看，2014、2015、2016年，中國銀行業(yè)核心一級資本充足率分別為10.56%、10.91%和10.75%，資本充足率分別為13.18%、13.45%和13.28%，均高于監管要求并基本保持平穩；杠桿率（銀行資本與經(jīng)調整后的表內外余額之比）指標從2016年開(kāi)始發(fā)布，四個(gè)季度分別為6.4%、6.17%、6.34%和6.25%，2017年一季度末為6.29%，較上年末小幅上升，遠高于4%的監管要求。

　　從上述數據看，目前銀行業(yè)整體的杠桿水平仍在審慎監管要求之內。所以，在重視風(fēng)險的同時(shí)，也不宜過(guò)度夸大金融杠桿問(wèn)題，以至于政策偏離風(fēng)險治理的本意而傷及正常的金融創(chuàng )新。當然，需要指出的是，整體杠桿水平不高并不意味著(zhù)所有機構都審慎行事，仍有少數銀行（尤其是一些中小銀行）存在過(guò)度杠桿的可能性。此外，由于監管套利廣泛存在，部分業(yè)務(wù)沒(méi)有按照實(shí)際風(fēng)險反映到銀行的表內外資產(chǎn)中。這些機構和業(yè)務(wù)正是貨幣政策和監管需要著(zhù)力的主要對象。

　　其二，穩健中性的貨幣政策并非一昧從緊，中國遠未進(jìn)入升息周期。低利率環(huán)境是金融空轉套利的根源，2008年金融危機以來(lái)，各國為刺激經(jīng)濟相繼推出量化寬松的貨幣政策。對中國而言，一方面是受其他國家（尤其是美國）寬松政策外溢的影響，一方面也是出于穩增長(cháng)的壓力，從2013年“錢(qián)荒”之后，貨幣政策整體維持偏寬松的態(tài)勢。2012年以來(lái)，人民銀行多次降息，同時(shí)通過(guò)各種流動(dòng)性工具進(jìn)行資產(chǎn)負債表擴張。從2012年到2016年，人民銀行對其他存款性公司債權從1.67萬(wàn)億增加到8.47萬(wàn)億，四年時(shí)間增長(cháng)了五倍多。流動(dòng)性充裕的環(huán)境下，金融市場(chǎng)利率維持偏低水平，為部分機構逆勢進(jìn)行規模擴張和期限套利提供了機會(huì )。

　　有鑒于此，貨幣政策轉向穩健中性是去杠桿中最為重要的前提。不僅可以在為金融去杠桿創(chuàng )造良好的貨幣環(huán)境，還可以逐步扭轉市場(chǎng)預期，為有序化解金融風(fēng)險創(chuàng )造條件。在這個(gè)過(guò)程中，提高貨幣政策的定力至關(guān)重要。進(jìn)入2017年以后，央行穩步收緊市場(chǎng)流動(dòng)性并引導市場(chǎng)利率上行的意圖越來(lái)越明確。但需要指出的是，與過(guò)去偏寬松的貨幣政策相比，穩健中性帶有相對收緊的含義，但并不意味著(zhù)貨幣政策就此步入了持續加息的緊縮周期。與美國不同，中國的實(shí)體經(jīng)濟運行狀況并不支持真正意義上的貨幣緊縮。就目前來(lái)看，供給側結構性改革仍在推進(jìn)過(guò)程當中，過(guò)剩產(chǎn)能行業(yè)的風(fēng)險也遠未釋放完畢，隨著(zhù)CPI和PPI的回落，市場(chǎng)利率進(jìn)一步上行的空間已經(jīng)相當有限。預計隨時(shí)間推移，市場(chǎng)過(guò)度緊張的預期將得到一定緩解，利率也將回到相對穩定和可持續的水平。在金融去杠桿過(guò)程中，為實(shí)體經(jīng)濟平穩運行創(chuàng )造條件。

　　其三，監管強化并非“一刀切”，而是疏堵結合。近期以來(lái)的一些金融風(fēng)險，有銀行自身經(jīng)營(yíng)上的問(wèn)題，有貨幣政策環(huán)境的因素，也有監管制度和法律法規本身不完善原因，等等。在這種情況下，強化監管必然需要統籌兼顧：一是要有序推進(jìn)，既要針對重點(diǎn)風(fēng)險進(jìn)行處置和化解，也要考慮機構和市場(chǎng)的承受能力，不能一蹴而就；二是疏堵結合，既要清理一些不合理的業(yè)務(wù)模式，也要為銀行適應利率市場(chǎng)化和客戶(hù)需求變化而進(jìn)行的合理創(chuàng )新保留足夠的空間，尤其是對市場(chǎng)關(guān)注的同業(yè)業(yè)務(wù)和資管業(yè)務(wù)，要在“堵后門(mén)”的同時(shí)“開(kāi)正門(mén)”，讓“影子銀行”重新業(yè)務(wù)創(chuàng )新的正軌；三是要標本兼治，既要強化已有政策的執行力度，也要根據現實(shí)情況不斷完善和優(yōu)化監管制度，有效降低監管成本，引導銀行轉變經(jīng)營(yíng)理念、健全風(fēng)險治理機制。

　　此外，監管協(xié)調也是值得強調的問(wèn)題。目前，多個(gè)部門(mén)同時(shí)發(fā)力監管，政策效應難免會(huì )有疊加或放大，而且，不同部門(mén)的監管措施（如對表外理財的監管上）甚至還存在相互沖突的情況，使機構無(wú)所適從，從而放大了市場(chǎng)的恐慌情緒。對此，相關(guān)部門(mén)專(zhuān)門(mén)提到“有機銜接監管政策出臺的時(shí)機和節奏”，意味著(zhù)對這個(gè)問(wèn)題的重要性已有所認識。希望不同部門(mén)能在具體的監管規則（如MPA框架和微觀(guān)審慎監管框架）有更好的協(xié)調，并盡快完善和明確相應的各種業(yè)務(wù)監管制度，以進(jìn)一步穩定市場(chǎng)和機構的預期。（作者：國家金融與發(fā)展實(shí)驗室銀行研究中心 曾剛）